中欧基金周蔚文：如何把握产业与企业的“双低估”？

又是一年公募基金年报季。回顾2024，这是机遇与挑战深度交织的一年，A股市场经历了持续的深度调整，也在“9.24”后走出了超跌反弹行情。面对复杂多变的市场环境，专业投资者也需要不断自我精进，持续优化投资框架。

在最新披露的年报中，从业超25年的中欧基金权益投决会主席周蔚文与持有人系统深入地分享了对市场的思考，包括如何把握产业趋势低位和公司中长期价值低估机会，以及长期以来形成的三种投资情形。

01

寻找产业趋势低位

与企业中长期价值低估的交集

周蔚文在年报中详细分享了他的投资决策框架。作为中欧基金主动权益团队的领头人，他带领团队坚持基本面深度研究，通过宏观、中观、微观的多维度验证，寻找两类投资机会：一是产业趋势向好的领域，二是中长期价值被低估的优质企业，以及两者的结合。

基于这样的出发点，会形成三种投资情形：

第一种投资情形是，产业趋势低位与中长期价值低估的交集，即在左侧成功捕捉到产业趋势的低位区间，行业头部优质企业的中长期价值往往处于低估状态。这是最有信心且敢于重仓持有的情形。

第二种投资情形是，确定性较强的产业趋势机会。重点考察未来行业景气度改善的确定程度以及自身研究的领先性；并根据行业中重点公司长期价值偏离程度，来决定是否投资该个股及投资比例。

第三种投资情形是，显著的中长期价值低估机会。主要考察中长期价值低估幅度以及行业景气度稳定程度。

作为一名投研年限超25年、基金管理年限超17年的权益老将，周蔚文根据过往多年经验指出——同时满足产业趋势低位区间和中长期价值低估双重标准的个股占比通常不高。市场环境不同时，这两类机会的分布也会变化：在牛市中，中长期价值低估的机会相对较少，产业趋势类投资比例高；而在熊市中，同时满足两个条件的机会更多。在实际操作中，还需综合考虑个股流动性等因素，动态调整配置比例。

02

复盘2024年：

做了哪些增配和减持？

复盘2024年，周蔚文总结道，国内外宏观经济走势、政策力度、人工智能产业进展以及个别行业景气走势变化，共同影响着组合在产业趋势与中长期价值两个方面的投资比例。

在年报中，周蔚文也将全年的投资思路和操作和盘托出——

年初，他基于对未来一两年产业趋势向好的预期，布局了多个行业，包括养殖、化工、船舶、电子、通讯、有色和工程机械等。此外，更早布局了旅游、航空、海运等预期景气度将继续好转的行业，以及部分具有长期价值的大消费类和电池新能源个股。

然而，随着宏观经济数据的不达预期，上半年陆续减持了旅游、航空、大消费、新能源类个股，同时也对行业景气不达预期的军工和海运行业进行了减持。与此同时，增加了化工、机械等行业的配置。人工智能产业特别是人形机器人产业的快速进展，也使周蔚文逐步增持了相关领域的布局。在他看来，这些行业景气度趋势处于低位区间，未来两三年有望持续好转，且头部优质企业具备长期价值。

下半年，随着四季度猪价的预期下跌，周蔚文降低了养殖产业的投资比例，继续增加了在人形机器人、电子、通讯、游戏等受益于人工智能产业发展的行业的配置。此外，为规避美国新政府加征关税的风险，还降低了出口产业的投资比例。

03

展望2025年：关注AI的进步斜率、

市场流动性及宏观经济走势

展望2025年，“人工智能产业的进步斜率、全社会与A股市场流动性以及国内宏观经济走势，将共同影响A股和港股市场的表现及我们投资的布局。”周蔚文表示。

他进一步阐述道：先是人工智能产业，作为几十年一遇的大产业革命，它将深刻渗透到社会的方方面面，包括企业、家庭、个人和政府等所有主体的活动，为大家带来效率的提高和便利，并实现以前不容易完成的任务。

在这样的大背景下，当前相关产业股票已经上涨不少，人工智能产业的进展斜率是否符合预期将影响短期相关股票的走势，但人工智能革命只是拉开了帷幕，从中长期看，相关产业中有望涌现出一批具有长期价值的大公司。

其次，周蔚文指出，全社会和A股市场流动性对股市表现将产生显著影响。过去一年，市场利率持续下行，A股的相对投资价值愈发凸显，同时，政策端持续发力止住“失血”态势。政府通过调节融资规模、规范大股东减持等措施，显著缓解了存量资金外流的压力，为市场复苏提供了重要支撑。

在周蔚文看来，2025年，政策托底逻辑仍将延续，货币政策维持宽松基调，社会流动性进一步释放。这些因素都有利于A股和港股的稳定。

04

继续围绕AI主线

寻找细分投资机会

在此次年报中，周蔚文有不少笔墨落在了人工智能行业上。他写道，在宏观经济方面，一万亿新增投资与消费就将带动GDP增加0.7%左右，国产算力等人工智能行业、人形机器人行业的新增投资预估将达到上万亿元，人工智能产业规模的扩大将有助于带动经济增长。在人工智能产业革命的背景下，叠加流动性宽松、宏观经济稳定，资本市场将迎来比较好的机会。

在投资方向上，周蔚文表示，未来仍将坚持寻找产业趋势以及中长期价值低估的机会。行业配置上，依然看好具备明确产业趋势的人工智能产业链。随着DeepSeek新一代开源模型的发布，其高性能、低成本的特性降低了AI开发的门槛，推动了“AI平权”，进一步提升了产业链景气度。今年将围绕AI主线在各细分赛道寻找投资机会，除持续看好的算力基础设施、人形机器人和自动驾驶外，AI眼镜等可穿戴新终端以及AI在教育、广告、游戏等应用领域上未来可见度较高。

下半年，周蔚文预计国内消费、经济增速将进一步企稳回升（如财政补贴落地、地产销售回暖），除人工智能行业外，会相对看好国内顺周期的食品饮料、化工、机械等板块。同时，也密切关注地缘政治风险缓和后，一些具备全球竞争力、受制裁少但被错杀的制造业头部优质企业。

05

中欧基金的“工业化”探索

近年来，中欧基金不断探索资管行业的“工业化”道路，学习国内外先进的资管经验和最佳实践，在统一的投资理念指导下，通过专业化分工、流程化协作，力争输出定位更清晰、风格更稳定、长期超额更可期的产品和解决方案，并将其概括为“中欧制造”。

用工业化思维重构资管价值链，中欧基金将阿尔法生产从“手工作坊”升级为“精密制造”。 从主动权益团队的实践来看，“工业化”也成为破题的关键，有助于提高长期Alpha的稳定性和胜率。海通证券数据显示，截至2024年12月31日，中欧基金在主动权益领域，近十年13家权益类大型基金公司绝对收益榜中排名第二。